■ 王丽新截至4月6日，大部分上市房企已披露2024年财报。理解头部房企的利润表、现金流量表及资产负债表这三张报表，对企业管理、行业发展和投资者决策都至关重要。参考头部上市房企披露的标志性财务指数变化曲线来看，笔者认为，开发商已摒弃规模“崇拜”，靠经营性杠杆驱动发展，构建多元业务新模式。在此过程中，房地产行业转型的三种路径也愈发明晰。第一，开发业务毛利率承压，头部房企转向发力“好房子”赛道，壮大多元化业务，以期提升ROE，赚可持续的钱。若以行业近10年ROE（净资产收益率）平均值变化曲线来看，ROE处于高位时曾一度接近12%，如今则降至3%左右，个别头部房企ROE从20%降至不足4%。当然，这种变化背后，是供求关系等多种因素共同作用所致。随着城市化率、人口等要素转变，开发市场规模收缩，头部房企综合毛利率已从30%以上的高点下降至2024年的13%上下，这意味着房地产企业想要发展，得走新路。长远来看，在新的供求关系市场框架下，房企未来想要提升ROE水平，要在四方面修炼内功。一是要在开发基本盘上聚焦“好房子”，提高产品溢价能力，拉升项目结转的毛利率；二是需由以重资产为主向“轻重结合”转型，重视“轻资产”扩张能力，做大运营轻资产业务收入占比；三是做好精细化管理，运用AI等科技手段减少支出，优化供应链和库存管理能力，控制存货减值风险；四是积极通过REITs、资产证券化等方式盘活存量资产，提升收益水平。开发商要围绕代建、综合运营服务等多元赛道积极转型升级，赚“可持续的钱”。第二，“消化存量”回收现金流为第一要务，“优化增量”聚焦高能级城市投资增厚安全垫。 “活出彩”的前提是“活下来”。当前，一线城市及热点二线城市楼市出现回暖，但市场仍存不确定性。对头部房企而言，去库存和补货两手都要抓且都要抓好。为此，开发商正在进行诸多努力。一方面，快速去库存，具体实施路径大致有四种：一是多措并举加快对商办、车位，以及现房等存货去化，避免“好房子”集中上市冲击存量房市场；二是通过政府收储模式处理尚未开发且无力开发的闲置土地；三是加大大宗资产变现力度；四是注重经营性物业运营质量，提升该业务产生的正向现金流规模，靠内生动力驱动发展。另一方面，聚焦高能级城市拿地。重仓一线及热点二线城市，是当前很多上市房企的共同选择。这一现象背后有三大驱动力，一是高能级城市近年来较多推出核心地块，去化率高、变现快；二是核心城市核心板块韧性好，资产保值性好；三是“好房子”工程加持下，容积率、净高等方面新规可助力企业打造品牌IP，溢价空间可期。当然，有条件的房企仍在进行合理融资，强化公司流动性，但有息负债规模整体呈现持续压降态势。第三，有序压降有息负债规模，行业资产负债表逐渐改善。在房地产粗放式发展时代，即便不计入表外负债，不少A股房企剔除预收款后的资产负债率仍超过80%红线，部分H股房企净负债率超过100%，防风险能力明显不足。如今，房企对财务稳健已有很深的认识，在标本兼治化解房地产风险的目标之下，大量房企通过多种途径持续压降有息负债规模，比如，变卖资产偿债、推动债务重组、缩减融资规模等。综合来看，截至2024年底，头部房企平均融资成本、债务总额均在下降，剔除预收账款后的资产负债率多保持在50%至70%之间，较为合理。“众人拾柴火焰高”，行业资产负债表有望逐渐改善。房地产风险市场化出清仍需时间。从头部上市房企的“三张报表”，已可窥见房地产转型的向好变化。未来，上市房企仍需保持战略定力，用“好产品”“好服务”说话，交出让投资者、股东及相关各方更为满意的“答卷”，助力行业健康发展。

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